Συντάκτης Κειμένου: ΝΝ Investment Partners
Η εύρωστη ανάπτυξη, ο χαμηλός πληθωρισμός και όλα τα σημάδια που δείχνουν πως οδηγούμαστε προς μία σταδιακή εξομάλυνση της νομισματικής πολιτικής συνέβαλαν στη δημιουργία ενός ιδανικού περιβάλλοντος για τις επενδύσεις ρίσκου.
Η περασμένη εβδομάδα ήταν καλή για όλες τις κατηγορίες περιουσιακών στοιχείων. Οι αποδόσεις των γερμανικών ομολόγων υποχώρησαν μετά τα σχόλια της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας περί μείωσης του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης και οι μετοχές επωφελήθηκαν από τη βελτίωση των προοπτικών των εταιρικών κερδών, ιδίως στις ΗΠΑ και στην Ιαπωνία. Τα μακροοικονομικά στοιχεία ήταν ισχυρά και υπερέβησαν τις προσδοκίες. Στην ευρωζώνη, η ανάληψη του ελέγχου της Καταλονίας από την ισπανική κυβέρνηση και η ανακοίνωση για διενέργεια εκλογών τον Δεκέμβριο ήταν θετικές εξελίξεις για τα ισπανικά περιουσιακά στοιχεία, τα οποία πιέστηκαν αρκετά τον περασμένο μήνα, μετά το δημοψήφισμα για την ανεξαρτησία της Καταλονίας. Στις ΗΠΑ, ο διορισμός νέου προέδρου της Federal Reserve σηματοδότησε τη συνέχιση της φιλικής προς την αγορά νομισματικής πολιτικής.
Ο νέος επικεφαλής της Fed πιθανώς θα συνεχίσει τις πολιτικές της απερχόμενη προέδρου Yellen
Μια μεγάλη πηγή αβεβαιότητας άρθηκε από την αγορά την περασμένη Πέμπτη, όταν ο Αμερικανός πρόεδρος Donald Trump ανακοίνωσε το διορισμό του Jerome Powell ως διαδόχου της Janet Yellen στο αξίωμα του προέδρου της Federal Reserve. Ως αξιωματούχος της Fed που ψήφιζε υπέρ κάθε πολιτικής απόφασης της Fed από το 2012, ο Powell είναι απίθανο να μεταβάλει την ισχύουσα νομισματική πολιτική και ως εκ τούτου θα εξακολουθήσει να δρα ευνοϊκά ως προς τις χρηματοπιστωτικές αγορές. Κατά τη σύνοδο της Fed τον Οκτώβριο, η Fed κράτησε αμετάβλητα τα επιτόκια και επεσήμανε την σταθερή οικονομική ανάπτυξη των ΗΠΑ και την ενίσχυση της αγοράς εργασίας, δείχνοντας ότι βρίσκεται σε τροχιά μίας ακόμα αύξησης των επιτοκίων τον προσεχή Δεκέμβριο. Αναμένουμε δύο ακόμη αυξήσεις επιτοκίων από την Fed μέσα στο επόμενο έτος, ενώ τα ίδια τα σχόλια της Fed υποδεικνύουν πως τρεις τέτοιες αυξήσεις πιθανώς θα πραγματοποιηθούν μέσα στο 2018.
Τα νέα της Fed συμβάλλουν στη σταθεροποίηση των προσδοκιών για μια σταδιακή εξομάλυνση της νομισματικής πολιτικής στις ανεπτυγμένες αγορές. Στην Ευρωζώνη, η ΕΚΤ εξέπληξε με την ήπια στάση της τον Οκτώβριο ανακοινώνοντας την παράταση της ποσοτικής χαλάρωσης με μείωση του προγράμματος αγοράς ομολόγων 30 δισ. Ευρώ το μήνα για τουλάχιστον άλλους εννέα μήνες. Η μελλοντική κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής έγινε πιο σαφής και δεν αναμένεται αύξηση των επιτοκίων πριν από το δεύτερο τρίμηνο του 2019. Εν τω μεταξύ, η Τράπεζα της Ιαπωνίας είναι πιθανό να συνεχίσει το πείραμα της νομισματικής πολιτικής ελέγχου της καμπύλης απόδοσης μετά την εκλογική νίκη του πρωθυπουργού Shinzo Abe. Το εμφατικό εκλογικό αποτέλεσμα θα εξασφαλίσει, κατά πάσα πιθανότητα, τη συνέχιση της λειτουργίας των Abenomics έως το 2021 και τον επαναδιορισμό μέσα στο επόμενο έτος του διοικητή της Κεντρικής Τράπεζας της Ιαπωνίας, Haruhiko Kuroda, ή κάποιου που πρεσβεύει παρόμοια επεκτατική νομισματική πολιτική.
Οι συνθήκες για τις μετοχικές αγορές του ανεπτυγμένου κόσμου παραμένουν ιδεατές
Η ανοδική πορεία των μετοχών μετά το καλοκαίρι συνεχίσθηκε και τον Οκτώβριο. Σε όρους EUR οι τιμές των μετοχών σε παγκόσμια κλίμακα βρίσκονται κατά 8% υψηλότερα από την αρχή του τρέχοντος έτους, μια εξαιρετική επίδοση, λαμβάνοντας υπόψη την ανατίμηση του EUR. Το θεμελιώδες οικονομικό υπόβαθρο παραμένει το πιο ευνοϊκό των τελευταίων ετών για τις μετοχικές αξίες. Μια πρωταρχική αιτία είναι η ευρωστία των μακροοικονομικών δεδομένων, τα οποία επεφύλαξαν ευχάριστες εκπλήξεις κατά τον προηγούμενο μήνα, ειδικά στις ανεπτυγμένες οικονομίες. Σύμφωνα με σχετικούς δείκτες (purchasing managers' index) ο μεταποιητικός τομέας της οικονομίας στην Ευρωζώνη αναπτύσσεται με τον υψηλότερο ρυθμό της τελευταίας 10ετίας.
Τα εταιρικά κέρδη γ' τριμήνου είναι ικανοποιητικά, αν και αυτά των ευρωπαϊκών επιχειρήσεων είναι λιγότερα εμφατικά, σε σχέση με εκείνα στις ΗΠΑ ή στην Ιαπωνία. Αυτό είχε ως αποτέλεσμα το πηλίκο μεταξύ ανοδικών προς καθοδικές αναθεωρήσεις κερδών να αυξηθεί σε όλες τις γεωγραφικές ζώνες πλην της Ευρωζώνης. Οι μεταβολές στις συναλλαγματικές ισοτιμίες διαδραματίζουν ρόλο σε αυτή την εξέλιξη, καθώς η ανατίμηση του EUR αποτελεί τροχοπέδη για τις εξαγωγικές ευρωπαϊκές εταιρείες. Η πρόσφατη ενίσχυση της ισοτιμίας του USD μάλλον θα ελαττώσει αυτό το πρόβλημα για τις ευρωπαϊκές επιχειρήσεις.
Υπό το πρίσμα της ευρωστίας στις ανεπτυγμένες αγορές και τον κίνδυνο εξωγενών πιέσεων που απορρέουν από την ενίσχυση της ισοτιμίας του USD, ελαττώσαμε τις αυξημένες θέσεις σε μετοχές αναδυόμενων αγορών από μέτριες σε ήπιες. Το γράφημα παρακάτω απεικονίζει την αντίστροφη σχέση μεταξύ της ισοτιμίας του USD και των επιδόσεων των μετοχών των αναδυόμενων αγορών. Επιπλέον, επικρατεί παγκοσμίως μία γενικευμένη στάση αυξημένων θέσεων σε μετοχές αναδυόμενων αγορών στα χαρτοφυλάκια. Όμως μια αυξημένη θέση εκεί τεκμηριώνεται υπό το πρίσμα των ισχυρών εταιρικών κερδών και των ελκυστικών αποτιμήσεων στις αναδυόμενες αγορές, οι οποίες διαπραγματεύονται σε τιμές με έκπτωση 25% σύμφωνα με τα προβλεπόμενα κέρδη του επόμενου 12μήνου.
Μετοχές αναδυόμενων αγορών και USD
Αναβάθμιση θέσεων στα εταιρικά ομόλογα επενδυτικής διαβάθμισης (investment grade credits - IGC)
Θέσαμε τα IGC σε αυξημένες θέσεις, λόγω της αναβάθμισης των IGC ΗΠΑ. Με τις πρόσφατες αποφάσεις των κεντρικών τραπεζών να ενισχύουν την πιθανότητα μια σταδιακής απόσυρσης της επεκτατικής νομισματικής πολιτικής, το ενδιαφέρον στις αγορές στράφηκε προς την επικείμενη φορολογική μεταρρύθμιση στις ΗΠΑ. Αν το νέο φορολογικό σχέδιο συμπεριλάβει τον επαναπατρισμό των μετρητών που διακρατούν οι εταιρείες και την εξάλειψη των φορολογικών ελαφρύνσεων των τόκων, τα IGC των ΗΠΑ θα ευνοηθούν. Η αναμενόμενη μείωση της μόχλευσης των ισολογισμών θα ευνοήσει ακόμα περισσότερο τα IGC των ΗΠΑ. Μάλιστα, οι κεφαλαιακές ροές προς τα IGC των ΗΠΑ έχουν ενισχυθεί.
Επιπλέον αναβαθμίσαμε τις θέσεις μας σε ευρωπαϊκά ICG. Ο πρόεδρος της ΕΚΤ Mario Draghi υπονόησε ότι ευμεγέθεις αγορές ευρωπαϊκών ICG θα συνεχιστούν και τον επόμενο χρόνο στα πλαίσια της επέκτασης του προγράμματος αγοράς στοιχείων ενεργητικών. Είναι πιθανό το μερίδιο των εταιρικών ομολόγων να αυξηθεί στο νέο μειωμένο μηνιαίο πρόγραμμα αγορών. Τόσο το κλίμα όσο και οι εισροές κεφαλαίων στα ευρωπαϊκά ICG έχουν βελτιωθεί.
Μείωση των θέσεων στα ομόλογα αναδυομένων χωρών σε εθνικό νόμισμα (EMD Local bonds)
Η μεταβολή στις υποδείξεις των ποσοτικών μοντέλων που χρησιμοποιούμε, έγινε προς τα IGC και εις βάρος των ομολόγων αναδυομένων αγορών. Η εξασθένιση ορισμένων δεικτών των αναδυόμενων αγορών αφορούν την πορεία των θετικών οικονομικών εκπλήξεων και το κλίμα σε βραχυχρόνιο ορίζοντα. Αναλάβαμε μειωμένες θέσεις στα χαρτοφυλάκιά μας σε EMD Local bonds. Επιπλέον, ο ελαφρώς αυξημένος βραχυπρόθεσμος πληθωρισμός στις αναδυόμενες αγορές και οι κεφαλαιακές ροές αποτελούν ανασχετικούς παράγοντες.
Αναβαθμίσαμε τις θέσεις σε ομόλογα περιφερειακών ευρωπαϊκών κρατών σε ουδέτερες από μειωμένες. Τα μακροοικονομικά στοιχεία σε αυτές τις χώρες παραμένουν υποστηρικτικά, ενώ οι πρόσφατες αποφάσεις της Fed διατηρούν την επεκτατική νομισματική πολιτική. Αν και η πολιτική αβεβαιότητα είναι η μεγαλύτερη ανησυχία για αυτές τις χώρες, η κατάσταση στην Καταλονία φαίνεται να έχει ήδη παρέλθει από τη χειρότερη φάση της. Επιπλέον, η ψήφιση του εκλογικού νόμου στην Ιταλία, μείωσε την πιθανότητα ακραίων αρνητικών ενδεχομένων.
Ελάττωση των αυξημένων θέσεων σε μετοχές real estate
Οι αυξημένες θέσεις σε μετοχές real estate περιορίσθηκαν από μέτριας έκτασης σε μικρής, δεδομένων των δομικών δυσκολιών του κλάδου και των ήπιων εταιρικών κερδών. Ο κλάδος συνεχίζει να στοιχειώνεται από τις διαρθρωτικές αλλαγές στη χρήση γραφείων, ενώ τα τριμηνιαία κέρδη των εταιρειών real estate δεν ήταν πειστικά.
Δύο αντίρροπες δυνάμεις επενεργούν στον κλάδο του real estate έχοντας σχέση με την φάση της οικονομικής συγκυρίας και τα επιτόκια. Η οικονομική συγκυρία, σε όρους της αγοράς εργασίας, της εταιρικής κερδοφορίας γενικότερα και τους δείκτες εμπιστοσύνης είναι ευνοϊκή για τον κλάδο. Όμως υφίστανται και ανασχετικοί παράγοντες από τη στροφή προς το ηλεκτρονικό λιανικό εμπόριο, που μειώνει την ανάγκη για χώρους καταστημάτων και τα περιθώρια κέρδους των αλυσίδων λιανικής. Επιπλέον, η ενίσχυση ευέλικτων ωραρίων και κοινής χρήσης γραφείων έχει μειώσει τα ζητούμενα τετραγωνικά μέτρα ανά εργαζόμενο.
Ενώ αυτές οι ανασχετικές δυνάμεις έχουν παίξει το ρόλο τους στην υστέρηση των αποδόσεων του κλάδου US real estate, υπάρχουν και άλλες που λειτουργούν θετικά. Αν και οι προσδοκίες τείνουν προς υψηλότερα επίπεδα επιτοκίων, ο κλάδος του real estate ακόμα ευνοείται από το γεγονός ότι αποδίδει αρκετά υψηλότερη μερισματική απόδοση από αυτές των κρατικών ομολόγων. Επιπροσθέτως, οι προκλήσεις που αντιμετωπίζει ο κλάδος του λιανικού εμπορίου είναι ήδη προεξοφλημένες και γνωστές, οι κεντρικές τράπεζες κινούνται πολύ προσεκτικά στη σταδιακή απόσυρση της επεκτατικής νομισματικής πολιτικής , οι θέσεις των επενδυτών στον κλάδο είναι περιορισμένες, ενώ η τάση των κεφαλαιακών ροών προς αυτόν βελτιώνεται. Συνεπώς, διατηρούμε τις θέσεις στο real estate σε ήπια μειωμένα επίπεδα.
